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為被做空者畫像,渾水“摸魚”瑞幸,蒼蠅不叮無縫的蛋?

來源:融中財經   作者:什小瀑   時間:2020-02-06 13:56  字號選擇:

在遭遇渾水做空后,瑞幸能否守住股價及市場,或許最終賭的是,如果未來降低折扣力度,究竟會有多少用戶繼續買單?財務及運營數據是否足夠扎實?

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渾水再次攪起“渾水”,這次它把矛頭對準了瑞幸。


近日,渾水發布了一份長達89頁的做空報告,報告數據來源于“92個全職”和“1148個兼職”,收集到25843張小票,錄制了“620個直營店,981天營業日的全部營業時間監控錄像”,共“11260小時”的視頻。


該報告指出,瑞幸咖啡在2019年的第三季度和第四季度的商品銷售數量分別夸大了69%和88%;在商品售價、廣告費用、門店營業利潤等方面均存在夸大;管理層有通過無人零售計劃套現走人的嫌疑。最后結論是,瑞幸商業模式基本崩塌。


做空報告發出當日,瑞幸股價應聲下跌10%,盤中最高跌幅達到25%。


2月3日,瑞幸咖啡在SEC官網予以強硬回擊。


2019年第三季度和第四季度店均銷售量和價格虛增?瑞幸訂單付款程序通過第三方支付服務提供商完成。所有關鍵運營數據均可被實時追蹤和驗證。


夸大2019年第三季度其他產品凈收入?這是對公司非現制產品適用增值稅稅率的誤解,公司賬目內部控制嚴格,所有訂單可追蹤。


夸大廣告費用,并將其用于增加2019年第三季度的收入?瑞幸廣告費用真實準確,公司已進行詳細審查,并用底層數據進行了交叉核對。


瑞幸稱此報告包含“誤導性和虛假指控,論證方式存在缺陷,報告中的指控均基于毫無根據的推測和對事件的惡意解釋”,并稱該報告“對公司商業模式存在重大誤解”。


一番回擊后,瑞幸股價在當日上漲幅度高達7.9%,不過還是以下跌3.51%的幅度收盤。


渾水緣何盯上瑞幸?融中財經采訪到經濟學家宋清輝,在他看來,“瑞幸最大的短板是成立時間短,沒有文化厚度,純粹是資本的寵物。在規模不斷擴張之際,伴隨著的是外界對其公司盈利模式的不斷質疑,這使它成為渾水最好的做空對象。蒼蠅不叮無縫的蛋,預防做空需要企業扎實的財務及運營數據做后盾?!?/p>


那些年被做空的中概股


除了渾水和香櫞外,國際上的知名做空機構還有艾默生、空城、高譚市等。


一般來說,做空機構信奉的理念多為“不透明也可以產生賺錢的機會”。在運作方式上,會與沖基金公司、投行機構等進行合作,投行機構和基金公司賣出空頭頭寸,進行做空,然后做空機構出具做空報告,報告發布后,趁股價下跌,低價買入平倉獲利。


被做空機構盯上,一度被視為中概股的噩夢。


曾被香櫞做空的新泰輝煌、東方融通,被渾水做空的綠諾科技、中國高速頻道、輝山乳業等,皆在股價大跌后無奈退市。被狙擊后的分眾傳媒則以私有化方式退出。


2018年以來,浩沙國際、優信、萬國數據和周黑鴨、安踏體育、金蝶國際等中概股相繼被做空機構“襲擊”,前三者股價下跌幅度分別高達86.19%、36.07%、37.18%。其中,萬國數據和浩沙國際被做空后便一直萎靡不振,停牌至今。


當然,渾水也有”摸不到魚”的時候。比如,新東方、好未來、安踏等中概股打贏了“反做空狙擊戰”。其中,新東方在面臨做空后的強有力回應一直被津津樂道。


2012年,渾水發布了對新東方的做空報告,質疑新東方毛利潤高于同行有造假嫌疑;2011財年稅收減免不合理;新東方經營的學校設施屬于國家資產是否能夠合并資產等。


做空報告發布后的兩日內,新東方股價累計跌幅高達57%,市值蒸發近19億美元。


俞敏洪隨后回應,稱渾水“把新東方的粉刺夸大成了癌癥,新東方不存在嚴重問題”,為表對新東方的信心,宣布新東方的多位高管將會在3個月內以自有資金購入價值總計5000萬美元ADS,并成立特委會,就渾水指控事項進行獨立調查。


隨后,新東方股票報收于每股11.20美元,漲幅高達17.89%。三個月后,SEC宣布新東方的VlE結構及下屬學校收益可以進入合并財務報表。新東方在這場“反做空”戰役中打了個漂亮仗。


具備哪些特征的上市公司 易被做空機構“瞄準”?


哪些中概股更容易招致“渾水”們的青睞?如果要為易被做空者畫像,融中財經認為會包括以下因素:


企業業績太好,毛利率過高。做空機構往往會認為,如果企業不是行業龍頭,在充分的市場競爭下,會和同行業企業在利潤率上相差無幾。如果毛利率遠超出同行企業一截兒,那么其財務報告就存在造假嫌疑。


還是拿新東方舉例,其在2009年和2012年先后遭遇香椽和渾水做空,兩者的做空理由中皆有“新東方毛利潤率超過60%,遠高于中國同類公司”這一項,不得不說,其過高的毛利率,是招致渾水和香椽“瞄準”的重要因素之一。


同樣,中國高速傳媒的影響力比不上華視傳媒和巴士在線,但其公布“每塊屏幕所創造的收入”是同行業其他公司的3.5倍,這種業績上的“高調”成為渾水的攻擊點之一。最終,中國高速傳媒深陷財務造假漩渦,不得不“郁郁”摘牌。


關聯交易過多,或本應披露的關聯交易沒有披露。在做空機構看來,這類企業的業績真實性和財報可信度有失實可能。


2017年,渾水做空敏華控股,質疑其通過和澳門子公司的關聯交易以達到虛報利潤和避稅的目的。


2019年6月,波司登遭遇沽空機構Bonitas襲擊。Bonitas對波司登的三個品牌杰西、邦寶、天津女裝(柯利亞諾、柯羅芭)交易的合理性存疑,質疑波司登存在虛報利潤、未公開關聯交易、公開市場欺詐等行為。隨后,波司登市值在短時間內蒸發了60.9億港元。


企業上報給不同部門的數據前后矛盾。渾水等做空機構推論企業財務造假的線索之一,是對比企業報給 SEC的資料,和上交工商和稅務等部門的資料是否存在較大差距,差距越大,則企業財務造假的可能性就越大。


在2009年,綠諾國際上報給SEC和在工商登記的數據分別為19260萬美元和1110萬美元,凈利潤狀態一個顯示為盈利“5640萬美元”,另一個則顯示“虧損”。數據的不統一,在做空機構看來成為指向“財務造假”的線索。


管理層存在黑歷史以及出現股票質押過度行為。如果一家企業中的管理層有過違規行為,會更易引發做空機構的關注。按照他們的邏輯,會據此推測財務報告是否值得信賴。公司業績良好,但管理層卻質押大量股票,同樣屬于異常舉動,做空機構據此推測其是否存在套現“割韭菜”的嫌疑。


此外,上市公司高管頻繁變動、所聘請的審計所信譽不佳或頻繁更換、過度包裝等都是易引發做空機構關注的上市企業畫像特征。


中國市場需要專業做空者


不做調研,以謀私利捏造事實的惡意做空,當然需要抵制。但如果做空機構提供的證據可靠,那么做空亦是對上市公司的監督。


“渾水公司存在有一定的合理性,就像這個社會允許任何人說話一樣?!庇崦艉檎J為,“中國其實應該有渾水這樣的公司,這樣很多在A股上市的公司就不會亂來了?!睆哪撤N意義上,信息會因此趨于透明化,投資者也會受益。


這種觀點和索羅斯對1998年金融風暴的總結異曲同工,“金融市場不屬于道德范疇,它有自己的游戲規則。對于亞洲金融風暴,即使不炒作,它照樣會發生??v觀很多國家資本市場及經濟的崩盤,其后一蹶不振,恰恰是因為做空者沒有參與的機會,導致做多者的信心和價值觀被完全顛覆所致?!?998年金融風暴后,索羅斯曾如此總結。


市場需要專業做空者。弄虛作假者應該被揭穿,盲目樂觀催生的資產泡沫需要被戳破,偏離內在價值的價格扭曲只要被重新引入正軌才具有蓬勃生機。


回歸到瑞幸上,在遭遇渾水做空后,能否守住股價及市場,或許最終賭的是,商業模式是否可經受住長期市場考驗?如果未來降低折扣力度,究竟會有多少用戶繼續買單?財務及運營數據是否扎實到能接招“做空大鱷”的地步?


經受住做空,便是成長。經受不住,或許本非真金。時間會給予答案。


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